Por: Nathan Tankus. sinpermiso. 17/10/2020
Agradezco a Sonu Varghese los datos y los gráficos de este artículo.
A estas alturas eso de que el mercado de valores está “desconectado de la economía real” es un cansino lugar común entre los comentaristas económicos. Hace unas semanas, el asesor del Financial Times publicó un artículo con el título “Los inversores miran a los bonos mientras las acciones ‘se separan’ de la realidad”.
Sin embargo, no son sólo artículos de noticias. Heather Boushey, “extraoficialmente” una de las principales asesoras económicas de Biden según el New York Times, tuvo un artículo de opinión en el Washington Post titulado ominosamente “El mercado de valores está desvinculado de la realidad económica. Se aproxima un momento crítico”. Sin embargo, una cosa extraña sucede cuando se llega al final de estos artículos. Resulta que el “mercado de valores” no está tan desconectado como puede parecer a primera vista.
Boushey dice en el séptimo párrafo que:
No es sólo que los índices como el S&P 500 –que representa 500 de los más grandes– se desvíen. También es que un subconjunto de corporaciones verdaderamente gigantes está impulsando las ganancias del mercado. Los aumentos del S&P 500 han sido liderados por cinco compañías: Apple, Amazon, Microsoft, Facebook y la empresa matriz de Google, Alphabet.
Sin embargo, Boushey no profundiza en este punto. El dominio de un puñado de grandes empresas se pierde en una serie de afirmaciones sobre cómo la Reserva Federal está impulsando el mercado de valores mediante la “especulación”.
La cuestión clave aquí es que la gente hace referencia a lo que está sucediendo con el “mercado de valores” todo el tiempo, pero lo que normalmente quieren decir es “índices bursátiles”. De acuerdo a esta óptica, estos índices “nos dicen” qué está pasando con las acciones. Así que si están al alza, significa que las acciones están al alza, y si están a la baja, que las acciones están a la baja. Esto puede parecer una guía simple y fiable, pero, ¿lo es?
El problema con este tipo de razonamiento es que estos índices autoperpetúan las tendencias. Las posiciones relativas de las empresas en estos índices se ponderan por el valor total de todas sus acciones en circulación, lo que se denomina “capitalización de mercado”. Gracias a esto, las tendencias de los índices de precios se exageran en relación con los precios reales de las acciones. Las acciones que suben de valor se convierten en una parte mayor del índice, mientras que las acciones que bajan de valor se reducen intrínsecamente.
En este tipo de estructura, los índices sólo representarán las tendencias económicas generales cuando las acciones suban o bajen juntas de manera casi uniforme.
En la Depresión del Coronavirus esto es inherentemente improbable porque el distanciamiento social y los cierres cambian radicalmente los patrones de consumo. Estas condiciones impulsan las ventas de industrias específicas y colapsan las ventas de otras. Esto es lo que está impulsando las acciones tecnológicas: sus ventas han sido simplemente impulsadas en gran medida.
Si bien es cierto que ha habido un impulso en la compra-venta, y que estas acciones pueden haber sido sobrevaloradas en puntos específicos, es difícil contar una narración sobre la elevada especulación que impulsa estas tendencias. ¿Por qué eso, en lugar del proceso más típico por el cual los cambios repentinos en las circunstancias económicas llevan a un ajuste, a un exceso y a un reajuste?
Esto significa que para obtener información sobre lo que está sucediendo con el mercado de valores, debemos desagregar los índices.
Desagregando el S&P 500
Para empezar, vale la pena señalar cuántas empresas que figuran en el índice bursátil Standard and Poors han tenido rendimientos negativos en sus acciones en circulación. Nuestro primer gráfico del índice S&P 500 compara la distribución de las rentabilidades a partir del 18/9/2020, en comparación con el 19/2/20 (cuando el índice alcanzó un máximo antes de la caída). El 57% de las empresas del índice tuvieron rendimientos negativos desde el comienzo del año a partir del 18 de septiembre, en comparación con sólo el 38% en febrero.
En este gráfico se puede ver en los datos que las compañías han tomado direcciones muy diferentes como resultado de la pandemia. Sólo el 10% de las compañías del S&P 500 tuvieron retornos menores al -25% en febrero, comparado con el 23% del 18 de septiembre. En la parte superior de la distribución de los rendimientos, menos del 2% de las empresas subieron más del 25% en febrero, frente al 11% actual.
Hay una gran área en la que se puede decir que el mercado de valores está desconectado de la perspectiva económica: el tamaño. Por definición, tienden a ser las compañías más grandes las que están en el mercado de valores. Así que inevitablemente el mercado de valores no puede capturar las miles de pequeñas empresas que están fallando. Sin embargo, incluso aquí, la desagregación del S&P nos dice mucho. Una vez más, hay una amplia y aguda dispersión en este momento, con retornos promedio para las grandes empresas mucho más altos que para las empresas más pequeñas. Este no era el caso en febrero. Más de la mitad de las compañías del índice tienen menos de 25.000 millones de dólares de capitalización de mercado, y el rendimiento promedio del año hasta la fecha para todas estas compañías (con igual ponderación) es negativo.
La señal más clara de que el mercado bursátil está siendo impulsado por factores económicos básicos es que el crecimiento y la disminución de las ventas explican muy fácilmente los rendimientos del mercado bursátil. Si los rendimientos del mercado de valores y la “economía real” estuvieran muy desconectados, esperaríamos que el factor de ventas se sumerjiese en un mar de especulación. En cambio, el gráfico de abajo nos muestra otra historia. Una vez que los rendimientos se desglosan por el crecimiento de las ventas, vemos diferencias dramáticas basadas en el crecimiento y el descenso de las ventas. Los rendimientos son de hecho más altos para las compañías con el mayor crecimiento de ventas año tras año. Entre las que tienen un crecimiento de ventas superior al 20% están compañías conocidas como Amazon y Netflix, pero también compañías mucho más pequeñas como Nvidia y Paypal. En otras palabras, el retorno de las acciones de tecnología está siendo impulsado por las ventas de tecnología.
Esto parece mostrar mucha más coincidencia entre ventas y rendimientos de lo que nuestros escépticos del mercado de valores nos quieren hacer creer. Las compañías que han visto colapsar las ventas han visto rentabilidades enormemente negativos. Las empresas que han visto grandes saltos en las ventas, han visto grandes ganancias. Las empresas que están en la cuerda floja en las ventas también están en la cuerda floja en los beneficios de las acciones. Es difícil ver en estos datos alguna razón para pensar que el mercado de valores está particularmente desconectado de la forma “real” de las cosas.
Esto no significa que las acciones, especialmente las que realmente han subido de precio, estén evitando la sobrevaloración. Sin embargo, esa es una cuestión diferente. Si hay acciones sobrevaloradas es probable que se deba a que las empresas que han visto el mayor crecimiento en ventas han llevado a expectativas demasiado optimistas sobre el crecimiento de las ventas futuras. El exceso de confianza refleja la economía y las creencias sobre la economía, mientras que ninguno de nosotros conoce el futuro. Pero este es un punto genérico, no un argumento para dejar de lado la consideración del mercado de valores. Las acciones con la valoración más alta, medida por la relación entre precio y beneficios, son las que más han ganado en lo que va de año.
Mientras tanto, el momentum se ha invertido en el transcurso de septiembre. Las cotizaciones que más aumentaron en lo que va de año, hasta el 9/2/2020 cayeron más en promedio hasta el 9/18/2020. Si en algún momento de este año las intervenciones de la Reserva Federal apuntalaron el mercado bursátil “financiando la especulación”, no parece ser ahora.
Por supuesto, si el mercado de valores no hace un gran trabajo describiendo la suerte de las pequeñas empresas, no hace un buen trabajo describiendo cómo de bien les va a los trabajadores. Pero los trabajadores no son la economía. Si la gente realmente quiere decir que el mercado de valores no refleja las circunstancias económicas de los trabajadores, deberían decirlo. Ese desajuste es también algo que es obvio, y claramente cierto todo el tiempo. Incluso en este caso, las ventas totales se apoyaron en los pasados cheques de “estímulo” y en los subsidios de desempleo suplementarios, como señaló Joe Weisenthal hace seis semanas.
En la medida en que esas elevadas ventas representaban las circunstancias económicas del trabajo, el mercado de valores lo reflejaba. Sin hacer ninguna predicción, es probable que el mercado de valores siga reflejando las ventas a medida que se reducen. En general, los trabajadores tienden a beneficiarse del alto crecimiento de las ventas. Esos factores se extienden a un mercado laboral más estrecho, como señala el nuevo artículo de J. W. Mason. La lección aquí es que para entender lo que está pasando tenemos que mirar más allá de los índices de precios, y examinar el mercado de valores con mucho más detalle.
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Fotografía: sinpermiso.
